AZN弯道超车，新基遭更深质疑

【新闻事件】：今天AZN宣布其PD-L1抗体Imfinzi在三期肺癌PACIFIC试验的中期分析中达到另一个终点、OS改善。此前Imfinzi已经在此试验达到PFS终点，并被批准用于三期肺癌的治疗。而新基在多名高管离职、股票持续下跌后遭到主要投资者质疑。Leerink的 Geoffrey Porges质疑新基产品线资产流失严重，现在价值有限。他说虽然有些资产商业前景看好、竞争压力小、技术潜力大，但晚期开发失败率太高，导致股票估值偏低。

【药源解析】：Imfinzi是第五个上市的PD-1药物，已经批准用于膀胱癌和三期肺癌。但是在PD-1这个竞争高度激烈的领域如果按资排辈你连汤都喝不着，所以弯道超车的事无论多危险都得干。不知哪位AZN大侠想出三期临床这个适应症，即使在今天看还是个超前的理念。据统计到目前为止除了AZN尚无其它药厂资助过PD-1药物的三期肺癌临床（有一些科研机构支持的类似试验）。一是可能肺癌诊断时多是四期，三期市场有限。二是当时可能也没有数据支持PD-1药物在肿瘤早期会显示生存优势。事实上Imfinzi即使有CTLA4抗体tremelimumab的帮助，现在看在更晚期的四期肺癌一线治疗也难以击败标准疗法。无论如何这个PACIFIC试验令Imfinzi超出一个车位，销售势头甚至暂时超过Tecentriq。

新基虽然不到一年前市值还在千亿以上，但继去年反义RNA药物mongersen失败后股票一路下滑，现在市值已蒸发近一半。最近多发性硬化症药物S1P1拮抗剂Ozanimod又因为未能及时发现主要代谢产物导致上市申请遭遇挫折，令投资者更加怀疑其晚期临床开发能力。这个失误将令该产品更早面临诺华即将专利过期类似产品芬戈莫德的挤压。新基过去五年二期以后产品一半已经消失，其中四个三期临床资产失败，只上市两个药物Otezla和Idhifa。 Otezla在拥挤的银屑病市场销售乏力，去年第三季度销售低于预期，诱发新基股票当天跳水。而新基的主要市场多发性骨髓瘤是最近上市竞争新药最多的肿瘤市场，其拳头产品最近又在特朗普降价运动中被抓了典型。现在新基市盈率不到8，回报率接近高利贷还无人购买说明对其产品线没报太大希望。

新基其实是最关注高新技术投入的大药厂，参与了很多前沿技术的早期投资，包括CAR-T和RNA药物。新基从卖手性中间体开始、靠反应停系列产品20年内迅速成为市值超千亿大药厂，但是成为大药厂后还延续生物技术公司的生活方式并非最理智策略。参与高新技术的早期投资并无错误、但大药厂的核心竞争力在于晚期临床药物的选择、执行、以及后续的商业推广。如果说生物技术公司是优质项目开始者，那么大药厂则是项目价值实现者。如果都能做到当然最好，但如果需要选择不要本末倒置。

去年一次对世界主要大药厂核心竞争力的调查中显示89%认为市场推广、67%认为晚期开发、只有56%认为临床前开发是药厂核心能力。这些战略侧重点直接来自投资者的期望，所以即使新基早期产品线丰富多彩、但如果成功三期临床转化率有限也难以得到投资者认同。生物技术公司可以根据技术潜力就估值很高，但得有人把这些潜力变成真金白银。这通常是大药厂的活，也是投资者给你打分的地方。先天不足的Imfinzi弯道超车和早期技术覆盖最好的新基遭投资者质疑值得大家思考。

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